 格雷张可兴的投资哲学深合我所一直坚持的投资理念：用常识判断，赚确定的钱。特和大家分享此文，共同成长。
北京格雷投资管理公司总经理张可兴的投资偶像是巴菲特。在他办公的会议室的墙壁上，就挂了巴菲特和芒格的照片。因此，在他的一些投资思路里，总能看到巴菲特投资观点的影子。 目前，张可兴管理了两期基金，两年来两只基金的收益率为13%，绝对收益远远超过大盘。 实业转型股票投资 相比国内私募经理多数职业投资出身，张可兴算是半路出家。 2002年，张可兴大学毕业后在西安做起了英语培训，经过了三年的不懈努力，培训学校成为了西安市大学生培训市场的领导者，由此获得了人生的第一桶金。 在投资互联网这一时间段，张可兴接触了很多风投，开始了解到做投资也能赚钱，但当时并不清楚，他们怎么退出：上市呢？还是下一步融资退出？但是给了他一个大体的印象，这是一个可以长期可以做的事业。 自然而然地张可兴在结束了互联网的创业生涯后，来一个毅然的转身——投身二级市场。 他认为，帮他下决定的是来自巴菲特的一句话：买股票就是购买企业的部分股权，要以做企业的视角进行投资决策，“看了这句话顿悟，股市不是赌场，打消了疑虑。” 为什么没有选择利润更高的一级市场，张可兴说，投资一级市场，需要的资金量很大，需要几千万甚至上亿，而且投资一个项目周期很长，需要三五年，退出困难。张可兴自己创业，很明白做一级市场投资，很难了解到企业的真实信息，由于未上市不会披露信息，即使问，也可能得到虚假信息。 至少对张可兴而言，做一级市场风险很大，而二级市场，需要的资金比较少。2006年上市时，很多企业质地还是相对较好，毕竟A股上市是有门槛，能上市的在中国来说是相当不错的公司，财务方面相对一级市场也会更透明。 技术分析不靠谱 对于一个非职业投资出身的张可兴来说，怎么进行投资获得高收益，是他的客户非常关心的问题。 要知道，张可兴到现在都不懂K线图，对于技术分析也一知半解。他对记者表示，实际上，他根本就不想知道技术分析，只要知道，一个企业在什么价位买卖合适就行了。 “这一点，可以说是实业转型做投资的优势，或者准确地说是特性。” 在他看来，专职做证券投资的，或者学院派投资经理有着根深蒂固的思维，他们做投资都有一套流程，譬如看年报，拜访公司管理层，上市调研……经过流程后，很多人自以为明白了，事实上就是走了一个过场。 “你想，一个刚出校门四五年的基金经理面对胸有城府的董事长们，能套出什么真实的信息呢？” 例如曾经红极一时的水产行业，很多卖方研究员都积极推荐行业的龙头，但是他去年初就否定了这个行业。当时还没有出现问题，公司都是高增长行业，为什么不投资？ 他认为，水产公司有多大的水域，底下有多少海产品，你根本无法调查，从这一点上就给否定了，投资最大的问题，就是你自认为很懂。 我们看财报，很难发现做假，但是能感觉到有什么不对，这样的企业就避开，张可兴从这一点上来防控风险。 “有人说不理解股市，但是你只要学习一两个月就懂了基本的买卖规则，因为你不用学习什么技术分析。”在张可兴的眼中，金融行业从事投资没有什么优势，我也不羡慕他们的思维，巴菲特在他投资前十年生涯中，就得出结论技术分析不靠谱。 “最终做投资决策时，买谁不买谁，就是经过深入研究和调研后的常识。”张可兴再三强调。 要做确定性投资 张可兴对外表述他的投资理念时，用了一个词：确定性投资。 如何去理解？确定性是挺主观的表达，说等于没说，但是投资本身就是一个主观看法，你看好不等于别人看好。 张可兴认为，股市最大的确定性就是股票估值高低的变化，无论中国股市是在国外股市都有自身的运行规律。这个规律就是从低估到高估，再到低估，不断循环往复。目前中国A股的估值在向国际股市的估值接轨，这轮形势实际已经在接近，沪深300的PE不到10倍，而港股，包括美国估值的PE，正常的区间也在8~9倍的样子。这是一个很重要的规律，投资最终一定是依据大概率事件来做决策，而不是根据短期CPI涨了多少，PMI指数等数据的多少。 判断了趋势，如何选择股票赚钱，张可兴说有两个因素，有估值提升和利润成长的空间的公司，两个因素确定性越高，赚钱的确定性越大。就像A股，上一轮2006、2007年时所有股票都涨，港股也不例外，但坐的是过山车，上去之后马上又下来，但好企业会有支撑，会不断地再创新高。 可能大家觉得这很简单，都是常识，但这5年以来，张可兴的总收益翻了4倍多。投资其实很简单，想得太复杂了反而不容易做决策，做决策的那一刹一定是几个很重要的点来支撑你为什么买它。 张可兴在思考企业能不能投资时，会有这样的考量：一个企业你觉得值得买，甚至敢重仓买，那么你只会有一两个理由，如果你说了一大堆理由，那我觉得你这个问题可能想得并不清楚。这几个规律是我们投资体系中，甚至是做投资的人应该掌握的基本规律。 确定性投资，不等于长期投资。持有时间上，不是一两年，很多机会都是阶段性的。譬如奶粉事件的伊利股份[1.03% 资金 研报]，出现阶段性机会。天士力[1.72% 资金 研报]，2012年初因负面四季报消息一度跌到30多，我们一下子全部买进。很多看好的行业，都仅有短暂的黄金投资机会。在确定性下，不一定是长时间拿着。 对于没有出错，非常看好的行业，如果不涨，他就会长期持有，等待估值回升。当初的银行股，一直持有两三年。如果短时间涨了一两倍，又发现其他更好的机会，也可能会卖掉。 投资非常强调纪律。巴菲特40岁到海边度假，赌扑克牌，筹码5美元，想了想没有胜算，就不赌。很多人觉得小赌怡情，不就是5美元了，但巴菲特纪律性非常强，没有胜算就不做。“做投资没有纪律性，早晚会出现问题。”张可兴说。 常识验证投资决策 张可兴在采访中，多次强调投资其实很简单，学会用常识判断。如何用常识，张可兴举了几个例子。 2006、2007年，很多二线、三线的体育用品品牌争相上市，你会发现他们开店数量非常快，而且空间非常大，至少是五倍十倍的收入增长，但为什么到最近几年体育用品行业简直惨不忍睹？当时张可兴去吉林的一个很小的县城，发现很多人，都穿着体育用品二三线的牌子在大街上逛。你觉得这意味着什么？这意味着大家都已经消费了体育用品服装，如果大家都穿体育用品的衣服，还有谁再追加购买？如果一个东西都消费了一轮，你想再让它消费，甚至于再消费一遍，这种不确定性就加大了，所以我们没有投它。2009年没有问题，还是高增长，但是2010年就下来了。 还有近期的白酒行业也面临同样的问题。塑化剂只是引爆白酒行业危机的一个导火索，根本的问题是自身。张可兴在2012年初做调研的时候听到过一个数据，四川一个非常有名的企业库存将近100亿。这是一个二线的牌子，我们觉得这个数值太庞大了。厨房里如果有蟑螂的话，绝对不只有一只。什么意思呢？它出问题了，所有的白酒行业都不会好，可能像茅台这样的企业能够度过危机，但行业的属性我们是非常看重的。 因为巴菲特有句名言，一匹马非常非常优秀，但它不是数学家。因为我们不是要找一匹非常优秀的马，而是数学家。 再如水产行业的獐子岛[-0.15% 资金 研报]，在启动初，很多券商都在推荐，但12年股价就下来。当一个企业都是利好的时候，你可能把风险不当一回事。当时，就有个业内人士提过，海参大部分都是北方，现在南方也开始生产，海参价格可能受到冲击。很多人不当回事，但事实上现在已经爆发了，影响还很大。 张可兴又举了确定性投资的几个例子。除了一直持有的银行保险，市场还存在很多套利机会，这也是确定性投资。 香港市场有个A50股指期货合约，是博弈5年后，股指是否能到3500点。我们觉得这是大概率事件，这样的品种我们会考虑。 譬如套利，万科A[-0.09% 资金 研报]和万科B[0.72%]，去年有三次的折价机会。虽然公司的产品做不了，但是个人的账户可以做港股市场。如果三次折价作准了，收益能达到100%，即使对一两次，也能到50%。还有包括银行的折价，可转债，封基等等中间都存在套利机会，这些也属于确定性投资。 常识也会误导人，很多时候，你感觉的事实并不一定是真实状况。 张可兴回忆说：“譬如对于味千拉面的投资，我第一次吃的时候觉得并不好吃，但是后来还是投资了它，因为它在一定的人群中有影响力。” 不过，在总体判断上，还要相信自己的直觉。“每个人都有自己的投资能力圈，无法了解，不如去放弃。除非有别人去代替来验证。”张可兴说。
T：你曾经有一个非常形象的比喻：投资股票要像找老婆一样精挑细选，要选择最好的企业来投资。那你认为最好企业的标准是什么？ Z：我们的股票池分为两类，一类叫A类，称为核心股票池，另一类为B类，称为一般性股票池，A类股票池肯定符合B类所要求的条件，但B类一般不符合A类或者我们不确定是否符合A类。 进入A类股票池的企业，主要看企业、行业和管理层3方面。符合B类股票池的一般原则，要公司成立10年以上，上市三年以上，经过熊市；正常ROE不能低于15%；管理层要诚实；企业价值不能依靠一个尚未确定的新产品；不能严重多元化；不能处于转型期等等十几个指标。 也不是说，所有的指标都完全符合才会去选，只不过尽最大限度地接近。上述指标，同行觉得太苛刻，但实际上每一条都是积累了我们和同行血泪的投资经验教训。 其中有些硬性指标，未满三年上市的不投资，转型的企业不投资。苏宁电器在转型，向电商化发展，我们看不清楚未来发展方向，能不能成功还是未知数，所以就会放弃。云南白药逐渐变身家化企业，也不符合我们的指标。 ROE也是重要指标，最能反映公司的经营能力。万科2010年持续宏观调控以来，ROE在不断提高，不敢相信去年ROE都超过20%，这说明企业竞争能力非常强。 行业属性也非常重要。如果行业选错了，再好的企业都不会好。像最近的服装行业、白酒行业，两个行业都不景气，更别说相关的公司了。管理层改变行业的能力太小。我们先选择行业，然后再选公司。 T：在你的组合里，一般会买多少只股票？这些股票仓位是如何配置的？ Z：两个股票池，B类不到30只，A类不足20只。看好银行保险、食品饮料、信息技术等行业。其他行业，我们看不懂，也不会去轻易选择。 看好行业后，我们就会精选企业，敢重仓到20%，仓位很高，当然要做到相对可靠。银行给我们做尽职调查，很多人问怎么做风控。在我看来，像止损这样的风控并不重要，即使你的仓位很低，买错了，损失仍然会很大。 我们有行业配置的要求，虽然看好银行，多多少少也要配置其他行业，至少五个行业以上。股票池里，一般不超过10只，太多了，没有精力了。我们属于精研型。你放眼A股，好的投资标的不多。我们看好大众消费品，并不便宜，白酒短期我们也不看好，所以现在的主力仍然集中在银行地产保险，还有一点点医药，作为行业配置。 T：去年5月份，你就非常看好银行，去年你应该在银行上赚了不少吧，现在卖出了吗？为什么认为银行股是低估的？ Z：怎么判断行业的价格是合适的？我们不知道银行股跌到何时，但银行的利润大体好判断，由银行的利润增长给出一个合适的估值。我们拿美国、日本、中国香港做参考，他们的银行，金融危机的估值和常态下的估值到底是怎么样。恒生银行[0.23%]常态估值系15倍；国外优秀银行一般来说悲观的估值也是在5、6倍。 做投资都有这样的担心，要不是买贵了，要不是怕买不到。5、6倍数是超跌了，但是到8、9倍的时候，我们并不知道跌到何时。2008年我们开始买进，到2009年银行股大幅度上涨，全部清仓赚取了一倍多。2010年，银行股再次陷入低迷，我们再次逐步加仓，直到现在，我们仍然持有大量的银行股。 我们也不敢全仓买进，逐步买。现在的策略是，逢低买进，去年以来银行大涨，我们认为银行股还有上涨的空间，没有卖出过。期间，2010年房地产开始调控，判断地产股价格有吸引力，买了地产，当时买的价格很低，万科、保利都接近翻倍了。 T：你平常去公司调研吗，如何去调研？ Z：对于那些非常透明的白马股和公众知名公司，基本面短期不会发生很大的变化，所以不会经常去调研。 调研是有目的，你要弄清楚去调研什么？我们可能会去调研一些新上市的公司
公司是指全部资本由股东出资构成，以营利为目的而依法设立的一种企业组织形式；公司是具…
，因为很多信息都不太透明。我们提到上市三年的企业不会去买，但是这期间我们会一直关注，寻找合适的投资标的，然后等待价格。
T：你最成功和最失败的投资是哪家公司？ Z：投资最成功的还是银行和地产，投资的股票有民生银行、兴业银行，万科、保利地产。虽然在东阿阿胶、天士力赚取了不少的钱，但是因为仓位不高，比例不是很大。苏宁电器投资出现了亏损。 T：你最喜欢的投资类书籍是哪几本？ Z：巴菲特、芒格、彼得·林奇的书，我都会去看。印象最深的有彼得·林奇的《成功投资》这是入门级读物；查理·芒格的《穷查理宝典》；还有巴菲特几十几年的《致股东的信》。对于研究巴菲特思想的人来说，每年致股东的信最能反映他的投资思想。
来自: 经理人分享 编辑：Xiaowei | 
发表于 2014-9-17 07:49:40
